Llevamos a cabo una Revisión severa en nuestras perspectivas sobre Kering ante la falta de estímulos en el mercado asiático y el deterioro de la marca que necesita ahoraun milagro para reactivarse, y queda todo en manos de Luca de meo y Demna, sin garantías: estimamos una caída del 21% en Gucci en 2025, una caída del 50% en el beneficio y recortamos el precio objetivo a 300 €/acción vs los 450€/acción de febrero 2025.
RESUMEN…
Tras los malos resultados del primer semestre de 2025, hemos realizado una revisión completa de nuestras proyecciones para Kering, con un ajuste especialmente agresivo en Gucci. Ahora estimamos una caída del 21% en las ventas de la marca insignia del grupo, tras un H1 con desplomes del 25% y sin señales claras de recuperación. Aunque la nueva colección de Demna podría ser un catalizador positivo de cara al cuarto trimestre, preferimos no incorporar aún ese escenario optimista en nuestras cifras. Consideramos que el atractivo de la marca está en mínimos de los últimos cinco años y que el impacto positivo de los cambios directivos no se sentirá hasta 2026.
También recortamos nuestras expectativas en Yves Saint Laurent, donde proyectamos una caída del 11,5% en ingresos frente a 2024, y en el conjunto de las otras casas, para las que ahora estimamos una contracción del 15% anual, ante la debilidad continuada en Balenciaga y Alexander McQueen. Por el contrario, mantenemos sin cambios nuestras previsiones para Bottega Veneta, que sigue mostrando resiliencia tanto en márgenes como en crecimiento, y también dejamos intacto el escenario 2026-2029, donde prevemos una recuperación progresiva con crecimientos del 4% en 2026 y superiores al 7% anual entre 2027 y 2029.
Con todo ello, estimamos ahora que Kering generará unos ingresos de 14.860 millones de euros en 2025, lo que supondría una caída del 13,5% respecto al año anterior. A nivel de beneficios, proyectamos un beneficio operativo de 1.500 millones y un beneficio neto ajustado de 650 millones, lo que implicaría un BPA ajustado de 5,38 €, un 50% inferior al de 2024. Aunque se trata de un escenario muy conservador, creemos que es necesario ante la falta de catalizadores claros a corto plazo y el deterioro continuo del entorno macroeconómico en Asia y del turismo global.
Además de recortar nuestras previsiones de ingresos y márgenes, hemos ajustado el resto del modelo financiero: eliminamos la recompra de acciones, reducimos el CAPEX anual a 1.000 millones y elevamos la previsión de desinversiones inmobiliarias a 2.500 millones. Con todo ello, revisamos a la baja nuestro precio objetivo desde los 450 €/acción hasta los 300 €/acción, lo que implica valorar la compañía a 18,5 veces beneficios esperados de 2029 y 14 veces EV/EBIT. Desde los niveles actuales (212 €), esperamos una TIR anualizada del 12,17%, y por tanto modificamos nuestra recomendación desde “Compra Fuerte” a “Sobreponderar”.
EN ESTE INFORME …
Puedes ver el análisis en PDF. (se recomienda la lectura en ordenador).
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En la revisión de la valoración de Kering se han llevado a cabo las siguientes asunciones y correcciones.
En primer lugar, respecto a Gucci —y este es el principal cambio frente a la valoración anterior—, esperamos ahora que las ventas de Gucci caigan alrededor de un 20,7% a lo largo de todo el ejercicio fiscal 2025, tras un H1 con caídas del 25% interanual, de las cuales no hay señales de que se estén suavizando. Si bien esperamos una segunda mitad de año más suave debido a una base comparable más sencilla, no esperamos que sea suficiente para evitar una caída entre el 18% y el 21% interanual, y en aras de no tener que volver a revisar a la baja nuestras proyecciones, ahora sí vamos a ser muy agresivos en nuestras proyecciones y vamos a estimar una caída del 21% interanual, que sería nuestro escenario más pesimista.
Si bien las nuevas colecciones no parecen ir mal, aún se depende más de un 60% de remanentes que nadie quiere, con un atractivo de la marca en mínimos probablemente de 5 años. Si bien se espera que la colección de Demna llegue a las tiendas en septiembre y esto podría potencialmente activar un cuarto trimestre muy positivo, esto sería un escenario optimista y no cuento con ello, así que prefiero tomar una perspectiva mucho más conservadora y, en caso de que potencialmente tuviese éxito la nueva colección de Demna, pues eso sería un catalizador para la compañía. Pero que de momento, con un atractivo de la marca mínimo, sin tráfico en tiendas, sin desfile —porque la colección de Demna llegará sin desfile— y con una demanda de clientes en China completamente destruida y un turismo en mínimos, no espero que ese catalizador se dé este año.
Aunque sí esperamos que se empiecen a reactivar las ventas de Gucci para el año fiscal 2026 en adelante, y de hecho mantenemos sin cambio nuestras perspectivas para los años 2026 a 2029, donde sí esperamos con mayor certeza que el efecto del cambio del equipo directivo y el cambio del plan estratégico de Gucci a manos de Luca de Meo como nuevo CEO y Demna como nuevo director creativo —en un movimiento enfocado principalmente en ampliar el abanico de precios y recuperar el atractivo en el segmento de la clientela que ha estado abandonado los últimos cuatro años, es decir, la parte más aspiracional y de precio más bajo— estimule de nuevo la demanda de la marca. Así como un esfuerzo por innovación a manos de Demna debería ayudar también a que la marca vuelva a llamar la atención entre los jóvenes y entre los medios.
Por otra parte, esperamos una reducción más agresiva de tiendas, que esperamos cierre 2025 con alrededor de 500 tiendas netas, lo cual no afectará como tal al espacio en términos de metros cuadrados —ya que se compensarán con ampliaciones en otras tiendas—, pero sí afectará al ingreso medio por tienda, que esperamos disminuya un 17% frente al año anterior. Eso, sumado a la reducción de tiendas y a la reducción en un 35% del canal mayorista, nos deja con unos ingresos esperados para Gucci de 6.000 millones para este año fiscal 2025, un 21% inferior al año pasado.
En Yves Saint Laurent también revisamos a la baja nuestras perspectivas. En primer lugar, en número de tiendas: aceleramos la reducción proyectada de 13 a 18 tiendas, y ahora esperamos una contracción de ventas comparables por tienda del 7%, con una primera mitad de año con una caída comparable del 10% y una segunda mitad que esperamos sea más suave, con una caída de medio dígito, debido a una base comparable más sencilla por las caídas de la segunda mitad de 2024. Asimismo, con una caída del 20% en el canal mayorista, esperamos que Yves Saint Laurent registre ingresos totales de 2.550 millones de euros, es decir, su nivel más bajo desde 2021, lo que implicaría una reducción del 11,5% de las ventas frente a 2024.
En tercer lugar, en Bottega Veneta seguimos esperando una gran resiliencia y mantenemos sin cambios nuestras proyecciones publicadas en febrero, de manera que esperamos unos ingresos de 1.750 millones de euros, lo que supone un crecimiento del 2,3% frente al año anterior.
En las otras casas, ahora sí, hemos sido anteriormente demasiado optimistas con esta división, donde esperábamos más resiliencia. Sin embargo, con una compañía que ha acelerado la reestructuración de Alexander McQueen y de Balenciaga, lo que hace que —con una primera mitad de año con una caída de 14% comparable— esperemos una segunda mitad con caídas de alrededor del 10%. De manera que, para el año completo, esperamos una contracción entre el 11% y el 13%. Y en aras de no tener que volver a revisar a la baja esas perspectivas, nos cubriremos con una contracción proyectada más agresiva del 15% para el año completo. Ya que para el H2 esperamos más cierres de los inicialmente planteados y, además, una demanda turística —que es fuerte en Balenciaga y Alexander McQueen— que esperamos continúe disminuyéndose más allá de lo que se ha desplomado en la primera mitad del año, con un consumidor asiático que no quiere gastar y cuyos estímulos monetarios todavía son insuficientes.
En Kering Eyewear también reducimos nuestras perspectivas, con unos ingresos que esperamos ahora crezcan un 3% frente al 5% que esperábamos anteriormente, sin encontrar catalizadores a la vista, ya que el buen desempeño de Kering Beauty no es suficiente para estimular un crecimiento adicional.
Con todo ello, estamos proyectando ahora en 2025 unos ingresos de 14.860 millones de euros para todo el grupo Kering, lo que implica una caída del 13,5% frente al año anterior, lo que implicaría, de hecho, agravar el desempeño frente a 2024. Con una Gucci todavía en fase de limpieza, cuyas ventas se habrían recortado en torno a un 40% desde el pico de 2022, y una gran limpieza también en las demás casas —a excepción de Bottega Veneta, cuya fortaleza se sigue demostrando.
Nuestras perspectivas de ingresos para todas las marcas entre los años 2026 y 2029 se mantienen sin cambios, con un crecimiento que creemos que se acelerará al 4% en 2026 y superará crecimientos del 7% entre 2027 y 2029. Crecimientos que aún creemos serán superiores a la media del sector, a medida que se complete la reestructuración de Gucci y se reestimule la demanda.
Si bien nosotros vamos a revisar a la baja nuestras perspectivas, no creemos que el mercado tenga que hacer un ajuste a la baja significativo como nosotros, ya que llevan cinco meses consecutivos las casas de analistas reduciendo las expectativas de Kering a la nada. De manera que los resultados de hoy deberían estar ya descontados, y en todo caso habría que empezar a descontar un potencial margen operativo peor de lo inicialmente esperable.
Con todo ello, y al mantener, eso sí, una perspectiva más favorable en cuanto al recorte de costes, esperamos que el grupo registre en 2025 un beneficio operativo de 1.500 millones y un beneficio neto ajustado de 650 millones de euros, lo que implica un beneficio por acción ajustado esperado de 5,38 euros, una disminución del 50% interanual, en línea con la disminución que hemos observado en la primera mitad del año.
Si bien estas perspectivas son extremadamente conservadoras, creemos que el continuado decepcionante desempeño de la compañía nos lleva a tomar medidas precautorias, ya que en un mercado como el actual hay que reducir al máximo los riesgos, y debemos asegurarnos de que Kering siga siendo una oportunidad atractiva aún en un escenario completamente pesimista como el que estamos proyectando.
Anulamos además nuestra perspectiva de recompra de 500 millones este año y reducimos a 1.000 millones el gasto en CAPEX anualizado desde los 1.100 millones anteriores. Elevamos a 2.500 millones, desde 1.350 millones, la liberación de caja esperada por la venta de inmobiliario.
Con todo ello, reducimos nuestro precio objetivo en Kering para el año fiscal 2029 desde los 450 euros actuales a 300 euros en la nueva valoración vigente. Esto implica valorar la compañía a un PER de 18,5 veces beneficios esperados de 2029 y 14 veces Enterprise Value/EBIT. Esto amplía nuestro margen de seguridad, ya que creemos que perfectamente la compañía puede evaluarse a 20 veces beneficios. Sin embargo, preferimos contar con una perspectiva más conservadora, que desde los niveles actuales nos ofrece un retorno del 12,17% y, desde los niveles de 160 aproximadamente que la llevamos en la cartera Modelo, retornos del 21% anual, aún dentro de nuestros objetivos del 15% anual a pesar de la fuerte corrección en las proyecciones.
Así que aquí, ante los errores cometidos, lo mejor que hemos hecho ha sido aprovecharnos de haber comprado con mucho margen de seguridad, especialmente aprovechando las caídas en abril. Con un retorno anualizado esperado desde los niveles actuales de 212 euros por acción, esperamos un rendimiento anualizado del 12,17% y, por ende, emitimos una perspectiva de Sobreponderar sobre las acciones (reduciéndola desde la anterior perspectiva de Compra Fuerte). Y esperaremos a tener catalizadores claros en la industria para retomar una perspectiva más optimista si hubiese datos para fundamentar esa perspectiva, que a día de hoy no hay.
Evidentemente, nuestra perspectiva es muy muy conservadora, y en ese sentido estamos estimando que la compañía alcance un margen operativo inferior al 18%, lo que serían niveles de rentabilidad inferiores al 23% de 2020 y solo superiores a los márgenes de 2016, por lo que creemos que contamos con mucho margen de seguridad en esta perspectiva y estamos descontando un escenario muy pesimista que, en el mejor de los casos, abre la puerta a sorpresas positivas de la mano de Luca de Meo y Demna, que juegan ya con unas perspectivas tan pesimistas que es difícil sorprender a la baja.